FORUM
油价论坛
63
摘　要：亚洲地区液化天然气（LNG）进口长期协议价格主要与日本一揽子原油进口价格（JCC）挂钩。回顾过去10年日本一揽子价格与布伦特原油的价格走势，剖析二者价差变化逻辑及其对LNG长协定价的影响，认为日本一揽子价格不仅受全球原油供需基本面影响，在很大程度上也受苏伊士运河以东、以西两区供需状况影响。随着国际LNG市场快速发展，日本一揽子价格作为亚洲地区LNG长协定价基准的历史地位逐步弱化，与日本一揽子价格挂钩的弊端凸显，LNG定价方式逐步向多元化发展。未来，天然气/LNG市场的流动性将进一步提升，参考区域天然气枢纽价格的定价方式将会成为LNG市场定价的主要趋势。
关键词：日本一揽子原油进口价格（JCC）；布伦特；国际油价；价差；液化天然气（LNG）；定价趋势
Abstract ：Since the long-term LNG contracts in Asia mainly linked to JCC, the paper analyzes JCC and Brent price changes and its influence on LNG long-term contract price through reviewing the data in the
past ten years, argues that the key driver of JCC is not only affected by the fundamentals of global crude oil supply and demand, but also impacted to a large extent by the supply and demand conditions in the east and west of the Suez Canal. As the fast development of global LNG markets, the impact of JCC as long-term LNG contract price benchmark in Asian would weaken progressively, its disadvantage highlighted, and LNG pricing changed towards diversification. Regional gas/LNG will increase the market liquidity and hub-linked price would dominate in the future.
Key words ：JCC; Brent; international oil price; spread; LNG; pricing trend
JCC与布伦特原油价差及其对LNG定价的影响
朱岩岩，马俊，郑心遥
( 中海石油气电集团有限责任公司）
Spreads between JCC and Brent and its influence on LNG pricing
ZHU Yanyan, MA Jun, ZHENG Xinyao (CNOOC Gas and Power Group Ltd.)
64INTERNATIONAL PETROLEUM ECONOMICS 国际石油经济
Vol.28, No.12
2020
自上世纪70年代日本开始进口液化天然气（LNG）以来，亚太地区进口LNG长期协议定价开启了与日本一揽子原油进口价格（简称日本一揽子价格，JCC）挂钩的先河，中国在本世纪初期签署的LNG购销长期协议也大多与日本一揽子价格挂钩。日本一揽子价格是由日本海关统计的月度一揽子原油进口价格，它反映了日本国内实际的原油进口情况（包括品种和价格）。与布伦特原油价格相比，日本一揽子价格的金融属性较弱，其衍生品价格透明度低且流动性差，但与布伦特油价有着较高的关联性。LNG 进口企业通常会参考布伦特原油期货价格，预判进口LNG长协成本或进行套期保值锁定成本。2020年以来，国际原油市场经历了史上罕见的剧烈波动，JCC （m）价格（表示m月份的日本一揽子价格）与布伦特（m-1）原油期货价格（表示m-1月份的布伦特原油价格）也出现了罕见的负价差，分析日本一揽子价格与布伦特原油价差变化逻辑，对预判和锁定进口LNG长协成本具有重要意义。
1 日本一揽子价格与东北亚地区进口LNG定价
1.1 东北亚LNG长协价格大多与日本一揽子价格
挂钩
从1970年至今，日本一直是全球最大LNG进口国，也是亚洲地区最早的LNG进口国。1969年，日本第一船LNG长期协议资源在东京湾东部的扇岛（Negishi）LNG接收站接卸，来源地为美国阿拉斯加州的基奈（Kenai）。当初，日本进口LNG主要用于替代燃料油发电，缓解经济高速增长背景下大城市和工业区空气污染问题，因此进口LNG长协大多与油价挂钩。数十年来，全球能源市场和LNG行业发生了巨大变化，日本LNG长协定价在经历了固定价、与产油国政府原油售价挂钩的方式后，当前多数LNG长协均与日本一揽子价格挂钩，采用直线或者S曲线的价格公式。由于日本LNG贸易发展较早且贸易量大，亚洲市场基本上参考以日本一揽子价格指数为基准的LNG长协定价方式。
1.2 日本一揽子原油进口价格的计算方式
日本一揽子价格的月度日元价格，按日本财政部公布的同期不同品类原油进口量及其到岸价格加权平均计算得出，再根据每个月的汇率计算出日本一揽子价格的美元价格。因此，日本一揽子价格主要受日本一揽子进口原油离岸价格（FOB）、运费以及汇率等因素影响。其中，日本进口原油离岸价格是最大的影响因素，进口原油的资源地、原油品类、日本一揽子价格计价期和其他原油计价期的时间差等，都会在很大程度上影响离岸价格。
日本主要进口中东地区轻质原油。2020年3－5月，日本自中东进口的原油约占93%（见图1），其中自
沙特阿拉伯和阿联酋进口的原油分别占从中东进口原油的40%左右（见图2）。由于进口原油从装载港运抵日本通常会花费数周至数月时间，交付月日本一揽子原油进口价格高低主要取决于交付月前1～2个月进口原油离岸价格情况。以5月交付月为例，该月日本一揽子原油进口结算价主要受3月和4月日本进口原油离岸价格影响，同时因采购和运输时间因素，一定程度上也会受5月价格影响（主要是
中亚和东南亚
2%
中东
93%
俄罗斯
3%
南美
1%
北美
1%
图1　2020年3－5月日本原油进口来源
数据来源：日本石油协会（PAJ)
FORUM
油价论坛
65
价格通常存在一两个月的滞后期。过去10年，JCC （m ）与布伦特（m-1）的相关系数为0.996，因此在日常LNG 贸易中，布伦特（m-1）原油期货价格往往会作为对JCC （m ）价格走势判断的重要依据。
2 日本一揽子价格与布伦特原油的价差变化及原因
除了品质差等因素之外，由于日本一揽子价格是到岸价格（DES ），布伦特原油价格是离岸价格（FOB ），在考虑运费成本后，多数情况下JCC （m ）价格高于布伦特（m-1）原油期货价格，从过去10年历史数据看，JCC （m ）与布伦特（m-1）二者为正价差的比例约60.8%，负价差主要集中在3个时段：2010年8月至2011年8月、2015年10月至2017年2月以及2020年5月（见图3）。
2.1 2010年8月至2011年8月：布伦特原油较阿
3月3日油价或将下调曼原油大幅溢价
过去10年，多数情况下JCC （m ）与布伦特（m-1）负价差主要出现在国际油价大幅下跌的背景下，而在2010年8月至2011年8月，国际油价大幅上涨至超过100美元/桶高位，JCC （m ）与布伦特（m-1）仍然出现较长时段的负价差，布伦特原油相对阿曼原油大幅溢价是JCC （m ）与布伦特（m-1）出现负价差的主要原因。
2011年，利比亚局势动荡，参照布伦特原油体系定价的利比亚原油供应中断，叠加北海布伦特原油产量持续下降，布伦特原油价格走强。2008年金融危机导致国际油价大跌之后，随着国际油价的上涨，欧佩克的限产保价政策执行力度趋弱，中东地区阿曼原油价格回落，布伦特对阿曼原油溢价升高（见图4）。日本原油进口以中东原油为主，定价基准主要参照阿曼/迪拜原油价格，阿曼/迪拜原油价格回落抑制了日本一揽子价格上涨，导致JCC （m ）与布伦特（m-1）出现负价差。
5月下旬到岸的原油）。此外，原油运费成本也会对日本一揽子原油进口月度结算价格产生一定影响。
目前，预测日本一揽子原油进口近月价格，主要参照阿曼/迪拜原油和即期布伦特原油现货价，其中阿曼/迪拜原油的权重较大，因日本主要进口中东原油，且以阿曼/迪拜原油价格为基准，确定面向亚洲地区的销售官价（OSP ）。由于日本也进口少量美洲原油，部分机构预测日本一揽子原油进口近月价格时加入极少量WTI 原油，但WTI 价格变化对日本一揽子原油进口价格的影响相对有限。
1.3 日本一揽子价格不具有价格发现功能，短期
价格走势参照布伦特
日本一揽子价格作为金融衍生品标的属于非标准合约，目前仅可进行场外交易，由于价格缺乏透明度，且交易流动性较差，日本一揽子价格不具有价格发现功能。而洲际交易所布伦特原油期货价格较阿曼/迪拜原油流动性更高，更能反映国际原油市场的总体供需状况，日本一揽子原油进口短期价格走势大多参考布伦特原油价格，部分与日本一揽子价格挂钩的LNG 资源也参照布伦特原油期货价格进行套期保值。从过去10年的价格走势看，日本一揽子价格与布伦特原油期货价格有较高关联性，但受跨区域运输影响，日本一揽子价格与布伦特原油
图2　2020年3－5月日本进口中东地区原油结构
数据来源：日本石油协会
伊拉克1%
巴林2%
沙特阿拉伯
40%
科威特11%
卡塔尔9%
阿联酋37%
66
INTERNATIONAL PETROLEUM ECONOMICS
国际石油经济
Vol.28, No.12
2020
常态导致能源需求总体下降。日本作为全球第四大原油进口国，2015年底成品油销售触及46年低位。
在供应侧，自2014年起，美国页岩油进入快速增长期，全球原油供应充足，2014年10月起国际原油价格断崖式下跌，至2015年12月，欧佩克仍未能就减产协议达成一致，引发市场恐慌抛售，国际油价进一步大幅跳水。国际原油市场供应有增无减，俄罗斯石油产量已增至创纪录水平，美国页岩油产量仅温和下滑，沙特阿拉伯不断加大原油供应量抢夺市场（尤其
2.2 2015年10月至2017年2月：中东原油亚洲销
售官价较阿曼/迪拜基准原油大幅贴水在此时段，JCC （m ）和布伦特（m-1）出现连续17个月的负价差，国际原油市场严重供过于求，而且亚洲市场整体需求基本面大幅走弱，导致中东原油面向亚洲地区的销售官价较阿曼/迪拜基准原油大幅贴水，这是该阶段出现负价差的主要原因。
在需求侧，亚洲原油消费增长低于预期。2015年冬季，受厄尔尼诺现象影响出现暖冬，中国经济新
图4　2010－2020年1月布伦特原油与阿曼原油价差
图3　2010－2020年1月JCC（m）与布伦特（m-1）价差
数据来源：彭博社、日本石油协会
数据来源：彭博社
‐6
‐4‐2
美元/桶0
24681012201
0年
1月
1日
201
1年
1月
1日
201
2年
1月1日
201
3年
1月
1日
20
1
4年
1月
1日
201
5年
1月
1日
201
6年
1月
1日
201
7年
1月
1日
201
8年1月
1日
201
9年1月
1日2020年
1月1日
-6
-4-20
2
468100202010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
20192020年
4060
80
100120140美元/桶美元/桶
JCC（m）-布伦特（m-1）价差（右轴）布伦特（m-1）
JCC（m）
FORUM
油价论坛
67
此外，2020年3－4月，洲际交易所（ICE ）期货布伦特与即期现货布伦特（Dated Brent ）之间出现接近7美元/桶的异常价差（见图6），由于日本也进口部分以即期现货布伦特为基准计价的原油，布伦特原油期现价差扩大也在一定程度上打压了日本一揽子价格，致使负价差出现。
2.4 苏伊士运河东西两区原油市场供需状况是驱
动JCC（m）与布伦特（m-1）价差变化的核心
过去10年，JCC （m ）与布伦特（m-1）三个时
是亚洲市场）份额。中东产油国大幅下调面向亚洲地区的原油销售官价（见图5），其中阿拉伯轻质原油销售官价较阿曼/迪拜原油贴水0.2~1.6美元/桶。2.3 2020年5月：中东产油国大幅下调面向亚洲
销售官价，布伦特原油期货与现货价差出现异常
2020年5月，日本一揽子价格为24.96美元/桶，低于4月布伦特原油期货价格（26.69美元/桶）。国际原油市场再次出现严重供过于求，4－5月，沙特阿拉伯及中东各产油国再次大幅下调销售官价（见图5）。
在需求侧，受新冠肺炎疫情影响，2020年4－5月，亚洲地区除中国部分投机性需求外（同比增长约5%），日本需求同比下降约17%，韩国同比下降超过10%，印度同比下降接近20%。
在供应侧，2020年3月6日，沙特阿拉伯和俄罗斯未就减产协议达成一致，沙特阿拉伯开打价格战。沙特阿美石油公司滞后一周宣布下调其4月原油官方售价（OSP ）6～8美元/桶，其中向远东地区销售的定价
下降6美元/桶。4月13日，沙特阿美发布新的官方销售价格，其5月交付远东地区的原油（包括超轻质原油、中轻质原油、重质原油等）均较阿曼/迪拜原油基准价格加大了贴水力度，与4月官价相比继续下调3～5美元/桶，中东各产油国也纷纷下调了销售官价，远低于同期布伦特原油价格水平（见表1、表2）。
图5　沙特阿拉伯面向亚洲销售原油官价较阿曼/迪拜原油升贴水
数据来源：彭博社
数据来源：彭博社
特轻原油-3.10-7.40-6.50轻质原油-3.10-7.30-5.90中质原油-4.05-7.40-5.70重质原油
-4.45
-7.40
-5.70
表1　2020年4－6月沙特阿拉伯销往远东地区原油官价升贴水（以阿曼/迪拜原油为基准）
数据来源：彭博社
阿曼
23.93
33.91
41.77
表2　2020年4－6月布伦特和阿曼原油价格
美元/桶‐10
‐5
5
10
15
2010年1月
2010年6月
2010年11月
2011年4月
2011年9月
2012年2月
2012年7月
2012年12月
2013年5月
2013年10月
2014年3月
2014年8月
2015年1月
2015年6月2015年11月
2016年4月
2016年9月
2017年2月
2017年7月
2017年12月
2018年5月
2018年10月
2019年3月
2019年8月
2020年1月
2020年6月
超轻特轻轻质