行业研究
东兴证券股份有限公司证券研究报告社会服务行业：疫后出行持续修复，优选
主线和标的
投资摘要：
防疫放松以来，出行数据持续修复。从春节出游人次恢复近9成，到清明当天旅游收入同比增长近3成，再到五一假期部分OTA国内游预定订单追平2019年，我们认为出行链的修复和投资机会将贯穿2023年全年。本篇报告重点梳理出行产业链的复苏情况和投资机会。
2022年服务消费相对承压，2023年已呈现快速反弹趋势。2022年出行服务承压明显，国内客运量较疫情前恢复率仅三成，旅游人数和收入恢复不足五成，国际航班订座量仅有疫情前的约4%水平。防疫放开后，2023年出行链快速反弹，2023年春节假期国内出游人次较疫情前恢复近9成，旅游收入恢复超7成；清明节当天旅游人数和收入同比增长近3成；五一假期部分OTA 平台国内游订单已追平2019年，同比增长超7倍。2月国际航班订座量已恢复到2019年的15%，恢复率环比提升3.4pct。展望2023年，出行产业链作为线下消费，修复空间大，叠加部分行业和公司成长性，收入、业绩有望恢复至2019年水平甚至实现正增长。包括酒店、餐饮、旅游（景区、出境游、OTA）几个重点领域建议重点关注。
酒店：供给出清集中度加速提升，疫后复苏叠加供需差带动经营反弹。疫情加速行业供给端出清，2021年底酒店业客房供给较2019年出清24%，行业连锁化率加速提升，龙头保持逆势拓店，预计2022年酒店业连锁化率较2019年提升10.7pct，看好龙头享受行业集中度提升红利，以及供需差带动RevPAR进一步提升。2022年酒店行业RevPAR仅达到19年约6成，头部酒店恢复率优于行业，23Q1行业RevPAR已基本达到甚至略超19年同期水平，4月以来糖酒会、消博会等大型展会相继举办，叠加今年五一、十一假期时长较长，将带动酒店板块进一步复苏。预计Q1加盟占比较高的锦江、华住增长较稳健，后续直营占比高、逸扉等中高端门店逐渐爬坡的首旅酒店有望展现出更强弹性。
餐饮：疫情期间价格压制、单店受损品牌弹性大，兼具连锁化拓店成长性。疫后餐饮市场快速反弹，且连锁餐饮复苏更强劲。分品类看，餐饮板块单个品牌表现相对分化，主要取决于品类生命周期和品
牌成长阶段下的拓店速度与单店表现。建议关注门店盈利模型优秀、业务可复制性强、赛道增长空间广的新餐饮品牌，如单店模型优秀、标准化复制性强、受损的大学生客流快速修复的小酒馆海伦司；以及高线城市客流恢复、客单价重回正常水平、单店盈利有望边际改善的饮奈雪的茶。旅游（景区、出境游）：疫后出行复苏，长途游、出境游相关标的弹性更大。国内旅游方面，疫情期间受损严重，疫后出行逐渐复苏，五一预订数据喜人，暑期、十一等假期催化，看好国内旅游市场持续复苏，初期周边游先行回暖，后续长线游弹性更大。标的方面：休闲游一体化景区天目湖，以及人工景区模式复制性强、复苏弹性较好的宋城演艺有望受益。出境游方面，疫情三年出境游受损严重，疫后环比持续复苏，复苏节奏沿出行半径逐渐恢复。标的方面，建议关注率先复苏的澳门业，以及受益旅游线上化率提升的OTA龙头。
风险提示：消费能力持续不振，宏观经济波动风险、政策监管风险。
P2东兴证券深度报告
社会服务行业：疫后出行持续修复，优选主线和标的
目录
1. 基本面回顾：2022年服务消费相对承压，2023年已呈现快速反弹趋势 (4)
2. 重点细分领域： (5)
2.1 酒店：供给出清集中度加速提升，疫后复苏叠加供需差带动经营反弹 (5)
2.2 餐饮：疫情期间价格压制、单店受损品牌弹性大，兼具连锁化拓店成长性 (8)
2.3 旅游（景区、出境游）：疫后出行复苏，长途游、出境游相关标的弹性更大 (9)
2.3.1 国内旅游方面 (9)
2.3.2 出境游方面 (11)
3. 风险提示 (14)
相关报告汇总 (14)
插图目录
图1：2010-2022年社零（分消费形态） (4)
图2：国内客运情况及恢复率 (4)
图3：国内旅游人数和收入情况 (4)
图4：节假日国内客流恢复度 (4)
图5：2022年全国酒店RevPAR恢复情况 (5)
图6：2022年头部酒店RevPAR恢复率优于全国 (5)
图7：23年2月国内主要城市RevPAR表现突出 (6)
图8：2023年以来头部酒店RevPAR恢复率 (6)
图9：华住、锦江、首旅酒店中高端酒店占比持续提升 (6)
图10：疫情期间酒店业供给端出清 (6)
图11：我国酒店客房连锁化率提升 (7)
图12：客房连锁化率对比 (7)
图13：国内餐饮收入恢复情况 (8)
图14：国内限额以上餐饮收入恢复情况 (8)
图15：疫情开放后，奈雪门店表现迅速恢复 (9)
图16：疫后奈雪客单价有所回升，单量也在逐步恢复 (9)
图17：全国旅游人次及收入情况（年度） (10)
图18：国内游客数较19年恢复情况（季度） (10)
图19：节假日出游半径变化情况 (10)
图20：中国商营航空公司国际航班订座量情况 (11)
图21：乙类管理至2.8号出境目的地航班排名及恢复率 (12)
图22：澳门入境游客数情况 (12)
图23：澳门幸运毛收入情况 (12)
图24：2015~2021年中国旅游线上交易额及线上化率 (13)
图25：2021年在线旅游市场份额（GMV口径） (13)
图26：2019 年OTA 交通票务预订市场份额（GMV） (13)
东兴证券深度报告社会服务行业：疫后出行持续修复，优选主线和标的P3
社会服务行业：疫后出行持续修复，优选主线和标的
导语：防疫放松以来，出行数据持续修复。从春节出游人次恢复近9成，到清明当天旅游收入同比增长近3成，再到五一假期部分OTA国内游预定订单追平2019年，我们认为出行链的修复和投资机会将贯穿2023年全年。本篇报告重点梳理出行产业链的复苏情况和投资机会。
1. 基本面回顾：2022年服务消费相对承压，2023年已呈现快速反弹趋势
2022年消费市场仍受疫情影响，其中服务消费承压明显。消费方面：2022年社零总额439,733亿元，同比下降0.25%，较2019年增长7.7%。其中必选消费相对较为坚挺，可选消费整体承压；商品零售相对坚挺，服务消费整体承压，2022年餐饮收入43941亿元，恢复至2019年的94%。出行方面：2022年国内客运量较疫情前恢复率仅三成；旅游人数较疫情前恢复不足五成，较上年同期恢复程度下降；旅游收入恢复35.7%；人均旅游消费略有降低。2022年全年平均的国际航班订座量仅有疫情前的约4%水平。
图1：2010-2022年社零（分消费形态）图2：国内客运情况及恢复率
资料来源：统计局，东兴证券研究所资料来源：统计局，东兴证券研究所
2023年消费市场已呈现快速复苏趋势，出行链反弹空间大。消费方面：社零增速同比转正、环比继续回暖。2023年1-2月社零总额同比增长为3.5%（12月为-0.2%）。服务的复苏节奏领先实物零售。1-2月线下服务消费场景的恢复带来了压抑需求的集中释放，1-2月餐饮收入同比+9.2%，商品零售同比+2.9%。出行方面：2023年春节假期全国国内旅游出游3.08亿人次，同比增长23.1%，恢复至2019年同期的88.6%；实现国内旅游收入3758.43亿元，同比增长30%，恢复至2019年同期的73.1%。清明节假期当天(4月5日)，全国国内旅游出游2376.64万人次，较去年清明节当日增长22.7%，实现国内旅游收入65.2亿元人民币，较去年清明节当日增长29.1%。五一出行预计表现亮眼，携程平台数据显示，截至4月6日，五一假期国内游订单已追平2019年，同比增长超7倍。出境游方面，2月中国商营航空公司国际航班订座量已恢复到2019年的约15%水平，恢复率环比提升3.4pct。
百度数据恢复
图3：国内旅游人数和收入情况图4：节假日国内客流恢复度
东兴证券深度报告
社会服务行业：疫后出行持续修复，优选主线和标的
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资料来源：文旅部，东兴证券研究所
资料来源：文旅部，东兴证券研究所
2. 重点细分领域：
展望2023年，出行产业链作为线下消费，修复空间大，叠加部分行业和公司成长性，收入、业绩有望恢复至2019年水平甚至实现正增长。包括酒店、餐饮、旅游（景区、出境游、OTA ）几个重点领域建议重点关注。
2.1 酒店：供给出清集中度加速提升，疫后复苏叠加供需差带动经营反弹
2022年酒店业经营仍受疫情影响，头部酒店恢复率优于行业。根据STR 数据，2022年我国酒店行业RevPAR 月均恢复率约达到2019年的6成，其中OCC 变化幅度大，ADR 相对平稳，主要由于疫情期间，封控是影响RevPAR 的主要原因，调节ADR 对OCC 和RevPAR 的影响有限。头部公司品牌效应强、防疫措施到位、市场反应灵活，经营表现优于行业平均水平。2022年首旅/锦江/华住酒店全年RevPAR 分别恢复至2019年的61.4%/72.4%/79.5%，其中首旅酒店由于经济型、轻管理占比较高，恢复率与行业基本持平，锦江、华住受益于中高端占比高，门店结构升级，恢复率高于行业平均水平约10-20pct.。
图5：2022年全国酒店RevPAR 恢复情况
图6
：2022年头部酒店RevPAR 恢复率优于全国
资料来源：str ，东兴证券研究所
资料来源：str ，公司公告，东兴证券研究所